亲爱的经济学家：

我今年17岁，正在学习A级(A-level)经济学。我的很多朋友都已确立了性爱关系，我自己也想谈个女朋友，但我担心那会让我的学习分心。如何对这一计划的成本-收益进行分析呢？

                                                                               本(BEN)，白金汉郡

Dear Economist,

I am 17 years old and studying A-level economics. A lot of my friends are getting into serious relationships and I’d like to get a girlfriend myself, but I am also concerned about getting distracted from my studies. How does the cost-benefit analysis work out?

Ben, Buckinghamshire

亲爱的本：

很多经济学家对此都有不同看法。社会保守人士最近声称，“在结婚之前节欲能塑造人格和自我控制力。”

更加看似有道理的一点在于——正如经济学家约瑟夫•萨比亚(Joseph Sabia)在一篇即将发表的文章中所写的那样：“如果性交的实际收益高于事先的预期收益，青少年会把在投入在人力资本方面的时间和精力，转而投向未来性生活的获得。”

这意味着性可能会分心，因为它会给人带来惊人的愉悦。

处女和处男的学习成绩更好，这点几乎毫无疑问。但这是因为性杀死了脑细胞，还是因为已经厌倦了学校生活的年轻人在更努力地寻找自娱的方式呢？在发表于《经济探究》(Economic Inquiry)的文章中，萨比亚教授使用了决定开始性生活的时间数据来表明，决定开始性生活的孩子们在学校里本来表现就很糟糕。

萨比亚教授的研究结果显示，女孩子失去童贞似乎根本不能让她们分心——这或许是因为小男朋友能力还不足以让女孩们极大地分心。

但你要小心，因为对男孩子来说情况是不同的。萨比亚教授发现，开始性生活的决定会让你的学习成绩下降好几个百分点。那就是我数学成绩如此糟糕的借口，如今我依然坚持这一点。

Dear Ben,

A lot of economists have been arguing about this. Social conservatives have recently argued that ”abstinence until marriage builds character and self-control.”

More plausibly, as the economist Joseph Sabia suggests in a forthcoming article, ”if the realised benefits of sexual intercourse are higher than the ex ante anticipated benefits, adolescents may substitute time and energy away from investments in human capital and towards investments in future obtainment of sex.”

In English, that means that sex may be distracting because it is surprisingly fun.

There is little doubt that virgins achieve better grades. Yet is this because sex kills brain cells, or because kids who are already bored at school look harder for ways to amuse themselves? Professor Sabia’s article in Economic Inquiry uses data on the timing of the decision to have sex to show that kids who decide to have sex were already doing badly at school.

Professor Sabia’s results show that a girl does not seem to be distracted at all by losing her virginity - perhaps because young boyfriends are not competent enough to be terribly distracting.

Be careful, though, because it’s different for boys. Professor Sabia finds that deciding to have sex will knock a few percentage points off your grade. That’s my excuse for doing so badly at maths, and I’m sticking to it.

 

 

      终于开始上班了，虽然现在还只是实习生的身份。昨天在宿舍跟同学开玩笑说不知道第一天上班老板会不会bg，结果被大家狂bs："以为每个公司都象陶氏阿？"想想当年陶氏的实习实在是太爽了，整天无所事事还总是被bg大餐，哈哈。虽然做好去华夏银行楼下吃食堂的准备，但心里还是难免yy一下。
      早上很早就出门了，想着第一天上班总该给公司的人留个好印象，结果提前一刻钟到公司，9点过10分HR的人才过来帮我们领电脑、门卡等乱七八糟的东西，一切搞定坐下来的时候已经快10点了，然后跟Team Leader聊了聊，组里的一个同事又带我们楼上楼下转了转，快到12点的时候，leader说我们中午一起吃饭吧。。。·%#%￥$@*&！！哈哈，yy成功。
      中午吃完饭回来就开始有点进入状态的样子了，先是看了看邮箱里面一些同事群发的邮件，然后帮Reina做了点事情，事情很简单，但是也让我感觉到了银行里面事情的琐碎。再接下来就自己一个人看资料，一个关于风险转移的file，基本上不太看得懂，发现金融背景真是叫一个弱阿！！其间无聊的时候还上bbs瞄了两眼，跟同学发了几条短信。。。时间飞快，感觉没怎么折腾就到6点了，其实我完全可以按时下班，但是看看team的同事都没走，我硬是熬到7点才走，可惜同事们还没走。。。God bless me~以后我不要也这样吧，晚饭都没地方吃了。。。
      转了两次地铁回到学校，在江湾镇又吃了老鸭粉丝汤，吃的大汗淋漓，吃完的时候觉得很饱，但现在就已经饿了。。。

      葛优：你说咱长这么大容易吗。
　　　　
      张国立：说别人我不敢说，反正我是真不容易。
　　　　
　　葛优：可不是。打在胎里，就随时有可能流产，当妈的一口烟就可能畸形。长慢了心脏缺损，长快了就是六指。好容易扛过十个月生出来了，一不留神，还得让产钳把头夹扁。都躲过去了，小儿麻痹、百日咳、猩红热、大脑炎还在前面等着。哭起来呛奶，走起来摔跤，摸水水烫，碰火火燎，是个东西撞上，咱就是个半死。钙多了不长个，钙少了罗圈腿。总算长到会吃饭能出门了，天上下雹子，地下跑汽车，大街小巷是个暗处就多这个坏人。你说赶谁都是个九死一生。
　　　　
　　张国立：这都是明枪，还有暗箭呢。势利眼、冷脸子、闲言碎语、指桑骂槐；好了遭人嫉妒，差了让人瞧不起；忠厚的人家说你傻，精明的人家说你奸；冷淡了大伙儿说你傲，热情了群众说你浪；走在前头挨闷棍，走在后头全没份；这也叫活着，纯粹是练他妈一辈子轻功 ！
　　　　
　                                                                                                          　—— 编辑部的故事

      不论这次巴克莱收购荷银的结果如何，我想这场旷日持久的收购大战都足以写入商学院的案例教材了，不用说其令人瞠目结舌的收购金额，一波三折的收购过程，单是顶级投行云集的壮观场面就足以让我们这帮没见过世面的商学院学生惊叹一番的了。
      在苏格兰皇家银行加入竞购之前，这个世界上叫得出名字的投行差不多都已经投身其中了：花旗、瑞信、德意志银行等投行巨擘为巴克莱银行服务，荷兰银行则聘请了雷曼兄弟、摩根士丹利、洛希尔和UBS。接下来更加热闹了，因为苏格兰皇家银行来了，并且出价更高。如果苏格兰皇家银行再请来高盛和美林，我想投资银行家们可以坐下来开个行业年会了，哈哈。
      这一有可能成为全球最大的银行并购案的收购开始于巴克莱对荷银每股36.25欧元的换股收购，910亿美元的总价让这宗收购打一开始就夺人眼球，但仅在两天以后的4月25日，以苏格兰皇家银行为首的竞购团宣布，欲以每股39欧元的价格收购荷兰银行的全部股份，于是，这一总值相当于1030亿美元的出价，再次刷新了全球银行收购的最高金额记录。
      其实，当我第一次在新闻上看到巴克莱收购荷银的消息时，那种震惊难于言表。对荷银的了解由来已久，不仅仅是因为被1家接二连三的bs，更是因为之前听闻的一个风云人物应聘荷银的故事，于是对荷银总是充满着敬仰。可是现在它却要被我从来没听说过的巴克莱（虽然很短的时间后我就知道这个也是绝对牛X的银行）收购了。在msn上跟荷银的朋友聊天，她说她也是在报纸上看到收购的消息，只希望收购不要对亚洲的业务产生什么影响。
      于是开始关注有关这宗收购的消息，以为荷银会在丰厚的彩礼下风光下嫁，谁知又生变数，出更高彩礼的人来了，不过出钱更多的人要求也更多，苏格兰皇家银行一分为三的收购方案显然让荷银的boss们左右为难，没人希望看到自己的创立的事业四分五裂，所以从现在的状况来看，鹿死谁手还未可知。
      根据巴克莱银行提出的并购时间表，荷兰银行将在今年8月召开股东大会，投票决定荷银未来的命运，让我们拭目以待吧~

      如果你是合肥人，在外地，介绍自己时，多半先说合肥，而后提到安徽。
　　安徽人南和北的特性差别太大，合肥在中间，你无所适从靠拢哪边，只好说，我是合肥人。
      如果你是合肥市人，你应该有一口流利的普通话。你的合肥方言，大有可能是上大学时，特意学着说；正如你的乡土意识，直到那时才萌发。
　   如果你是合肥人，走到天涯海角，身边若有陌生人手舞足蹈夸赞某件事的神奇性时说“化得了”，故作潇洒时，哼一声“好大事”；你于人群中，马上发现他，继而确认这是个合肥人。
　  如果你是合肥人，你将发现，世界是这么的小，而合肥更小。你认出了同乡，他只要给你个支点——家住哪边？哪所中学就读过，曾经在哪里工作。你的脑子飞快的转啊转，不出几分钟，就能判断他和你的哪拨朋友沾点边，顺
着边，再把脑子转一转，不一会你们就能找到共同认识的人。以前在论坛，我和某合肥mm聊，几句话，就发现，我曾经工作单位的领导是她哥哥的老师。在人大读书时，一群陌生的老乡吃饭，我随口问起某男生家住哪一片，是附近哪个单位的子弟，而后在脑子里给他定个座标，搜搜搜，想起某个朋友也在那单位——于是乎，中间横着一个熟人，大家好生欢喜。
　　这就是合肥，城市小，生活气息浓厚，合肥人盘根错节的发生联系，合肥人又愿意编排各自的联系。据说，世界上每两个陌生人，中间通过七个人都能发生联系。我的朋友总结道，合肥人，碰到一个同乡，至多通过三四个人，彼此就能拉上关系。
　　在这个城市，你若做事，各行各业很容易找到熟人。你的家人、你的同学，你的邻居或你家人的同学、你邻居的家人、你同学的邻居，他们零星分布在城市的各个角落，分而似沙，合而成为密密麻麻的触角盘绕着整个合肥。
　   在这个城市，你若和初恋情人失散多年，那果真是你们没有缘分。因为你逛街时，常会碰到人生不同阶段的N个熟人，也许你们之间根本不打招呼，可你还是认识他。

　　你若相亲，和本地男或本地女，你会发觉异常有安全感。哪怕两家从来没有关系，只要这个人是合肥土著，挖地三尺也能找到和他家、他单位、他曾经学校相熟的同志，恐怕他的档案你都有缘得看－－这是我一位朋友真实的经历。而我另一个同学在上海工作，一度，别人给她介绍男朋友，早知道是老乡。等坐下来，我这朋友顺藤摸瓜，一路追问对方的简历，最后发现居然是校友，都曾在四十八中旧楼的走廊上跑跳着经过疯疯癫癫的少年时代。
　　在合肥，我们这一代，往外跑的人不少，这似乎和我们的教育有关。我们这一代的父母几乎没有双方都是合肥人的，他们或是外省知青，或是安徽其他地方来到合肥的第一代迁移者，所以我们对故土难离的情结也就淡漠些——这并不是说我不爱合肥。而合肥虽是省会，但静不如南京，闹不如上海，繁华不能与深圳广州相提并论，大气不足以和北京一较高低；这些城市是合肥长期以来努力的方向，也就成为合肥这个平台长大的孩子，愿意去发展的地方。
　　现在在合肥，年轻人大多来自安徽其他地方，他们在这个城市学习、生活、工作，他们有他们的合肥，而我们有我们的。　　　　
　   我们的合肥是大蜀山上红旗飘，东埠水库浪打浪，走好久的路，只为一场野餐；
　　我们的合肥是环城公园里学骑自行车；包河的柳堤下，学抽的第一根烟。
　   我们的合肥是挥汗如雨的夏天，拥挤的2路车和4中的考场。

      是“纪念日”的仿皮包，百货大楼的连衣裙。上天桥时，妈妈每一次的叮嘱：“看好钱包。”　　　　

      我们的合肥是湿漉漉的桐城路，是哪里都有树的绿色明珠。
　   是和平广场前，夏天的夜晚一起跳三十六步；是整点敲钟伴随音乐的电讯大楼。
　   如果你是合肥人，你该清楚李鸿章府修的有多假；中学时代黑社会曾是“九龙一凤”的天下；
　　如果你是合肥人，和我差不多大，你也许这些天踩着漫过脚的水花，会想起91年大水，我们在校园里怎样无知的玩耍。
　   如果你是合肥人，我们说着同样的话长大，那些“化得了”“好大事”，后来越说越习惯的“真得味”，便是我们的密码。
　   如果你是合肥人，就算和我没说过话，我仍相信，我们七拐八绕的认识那城市太小，象有太多七大姑八大姨的家。
　　如果你是合肥人，如我，北漂或是别的什么地方漂；你会和我一样，在这样的雨夜想想它。

      中国经济中的流动性是否过剩？如果过剩，如何应对？这些已经成为中国经济的主要话题。笔者认为，中国不仅存在流动性过剩的问题，而且这将会是一个长远存在的问题，它对中国经济的危害极大，因为其本质是中国经济增长的质量低下；解决流动性过剩的问题，本质上就是要提高中国经济增长、财富积累的问题，是要提高增长的实惠和质量。

　　传统分析并未抓住流动性过剩的本质

　　流动性过剩是怎样一个现象呢？简单来说，流动性过剩就是一个经济体中的货币(一般指广义货币，即现金加银行存款)存量超出了正常经济运行所需要的水平。从种种指标来看，中国的流动性过剩的确存在。从最常用的衡量流动性的指标M2(广义货币)与GDP的比率来看，这一指标目前高达165%(按照2006年底数字，GDP为20.9万亿元，M2为34.6万亿元)，在世界各主要经济体中实为罕见。另外一个指标是中国广义货币存量与证券市场市值的比值，根据中金公司的研究，这一比值高达5，在世界各国中也是名列前茅。此外，中央银行常用的判断流动性是否过剩的指标就是 商业银行系统里的存款数量是否远远大于银行的贷款数量，在中国，这一指标又表现为目前银行系统中存在着大量的超额准备金。商业银行聚积大量存款，没有转为贷款或其他正常投资性资产。

　　那么，流动性过剩的危害是什么？中国经济各界认同的、也是传统意见上的危害，可以归纳为三个：其一是潜在购买力上升，导致通货膨胀；其二是资产价格飞涨，出现资产泡沫；其三是银行贷款增加过快，出现经济过热。

　　仔细分析一下，不难发现，这三大传统意义上的危害或者不存在，或者不能称为主要危害。

　　先说通货膨胀。中国经济内需不足，国内消费增长落后于生产能力增长(2006年城镇消费增长率略高于GDP增长，但全国范围仍然落后于GDP)是不争的事实。在这样的大背景下，通货膨胀的危险不是首要的。事实上，通货膨胀水平略微上升从整体上看不是坏事—当然，相应的扶贫机制必须加强。

　　再看看资产泡沫，的确，股市指数处于历史最高水平，但这是在平均企业盈利水平处于历史最高位的背景下产生的，即市盈率并不在历史最高点。地产价格高企，但并不能说全国性的地产泡沫已经形成。实际上，由于最近各种有关地产税费的说法满天飞，物业税也在热议，在很大程度上约束了地产泡沫化的趋势。

　　最后，关于流动性过剩导致银行贷款增加过快、造成经济过热的观点，也夸大了流动性过剩的危害，因为项目、土地审批机制还是目前制约投资增长过快的主要因素，流动性过剩传导到经济过热的链条是被行政审批这一斧子砍断着的。

　　总之，对于流动性过剩，传统的分析视角也许没有抓住其本质。

　　流动性过剩源于高额储蓄与不足的资产供给间的矛盾

　　中国流动性过剩的本质是什么？笔者认为，是大量的国民储蓄与相对不足的资产供给这一对矛盾所产生的。基于这一分析，中国的流动性过剩是具有长期性的，流动性过剩最大的社会福利成本不是通货膨胀、经济过热、资产泡沫等等，而是国民财富积累的渠道不顺、储蓄的回报过低以及整体经济增长的质量和实惠不高。

　　为什么说流动性过剩的本质是大量的国民储蓄与相对不足的资产供给所产生的矛盾？流动性过剩的现象就是大量的货币(包括广义货币)存量的沉淀。如此大量的货币存量的沉淀，必要条件就是高额储蓄，因为其存量已经远远超过正常交易需求—中国货币流通速度过去十多年中每年下降4-6%，说明货币的储蓄功能还在上升。当然，有人会反驳说，在人民币升值的大背景下，外资涌入中国，对人民币货币的需求高于对外币的需求，经济体中的企业和个人都倾向于把外币卖给中央银行而兑换成人民币。不容否认，这是一个因素，但其数量是相对有限的。今年来，每年为了赌人民币升值涌入境内的外资一般估计的上限为300亿美元，不到2500亿元人民币，这与每年广义货币M23万亿元的增长量相比是区区小数。 还会有人说，流动性过剩是1994年以来我们一直维持着高额的外贸顺差所致，这一外贸顺差在目前的外汇管理体制下也只能转化为人民币货币存量的增长。这的确是个原因，但是，贸易顺差的本质不就是国民储蓄的过剩吗？

　　中国储蓄率居高不下的原因很多。经常被提及的一个原因是老百姓对未来收入增长的风险顾虑过多，不愿意消费也不敢消费，从而把钱大量储蓄起来。另一个原因也是长远的原因，即人口结构方面的原因。当前中国劳动年龄人口不断增长，他们也愿意把当前收入中的相当部分转化为储蓄，为将来退休以后的消费准备。所以，高储蓄率这一趋势仍将持续很长一段时间。储蓄率高的另一个重要原因是近几年来企业利润上升很快，国民收入在一次分配中明显向资本所有者倾斜，劳动收入在国民收入中的比例不断下降；而因为金融中介机构的发展比较缓慢，企业往往又难以找到有效的投资渠道，于是只能把这些剩余的资金也投入到银行体系中去。

　　高额且日益增长的国民储蓄是流动性过剩的必要条件。高额储蓄不一定导致流动性过剩，因为储蓄原则上讲完全有可能以非货币的形式存在，如地产、证券、耐用消费品、人力资本的升值(即教育投资和培训支出)等等。中国流动性过剩的另一大成因是非银行资产的供给相对不足，包括资本市场的发展相对滞后。高额储蓄加上资产供给的相对不足，导致大量货币以储蓄的形式停留在银行体系中，这就是中国流动性过剩最核心、最本质的因素。

　　三措施加大高质量资产供给

　　根据以上的分析，我们可以得出两个基本的结论。第一，流动性过剩的问题在中国还将持续相当一段时间，因为储蓄率高企的原因在短期内难以消弭，另外，资本市场的发展也需要时间。第二，流动性过剩对中国经济的最大危害是居民难以为其高额储蓄找到较高的回报率，也就是说，国人的财富积累过程严重滞后，大量辛辛苦苦劳动挣来的钱难以找到更高的回报。目前，中青年的工薪阶层尽管储蓄率很高，但却难以在将来获得很高的回报。这是流动性过剩伤害中国经济福利的核心所在。

　　换句话我们可以这样总结，已经进入了高速增长的阶段的中国经济，不可避免地产生了高额、高速上升的储蓄，产生了大量的对高质量资产的需求。如果我们不能及时地提供这样的资产，流动性过剩的现象仍将继续，中国的国民将不能获得经济增长的长期福利，中国经济发展的实惠和质量都会大打折扣。

　　基于这样的分析，答案是很简单的。要解决流动性过剩的问题，核心的措施就是加大高质量资产的供给。

　　从当前来看，笔者认为三件具体的措施实为关键。一是房地产，尽管这是近年来备受争议的产业。无论如何，一个基本的事实是无法回避的，即，只有在相当一部分家庭拥有房产的时候，我们的社会才根基稳定，我们的经济增长才真正创造了实惠，我们的民众才拥有名副其实的财富。所以，中国必须探讨的是：如何在规范市场规则以及保护好基本耕地面积(比如通过土地置换)的前提下，扩大土地供给，推动地产业的发展，这种扩大供给的方式也是稳定房地产价格的长远之计。

　　其二是债券市场。债券和银行存款的替代关系最大，债市的发展无疑是化解流动性过剩最有效的措施。企业债无疑是发展潜力巨大的。同时，在不违背国家《政府预算法》精神的前提下，应该实验并逐步推动为政府专项建设融资的债券，尤其是实验地方政府的专项融资债券。其重大意义在于推动政府公务的透明化、规范化。事实上，许多地方政府已是赤字运行，只不过其融资方式极为不规范(如拖欠教师工资和医疗费报销)，而且其平衡财政的措施得不到监督，这样不如通过公开渠道融资，并由此监督其平衡财政收支的方案的实施。

　　第三是大力扩大股市规模。按股市的市场价值与GDP的比例来看，即便是今天的股价高涨，中国的比例不过是50%左右(还不考虑非全流通的因素)，而巴西、印度、墨西哥、俄罗斯等新兴市场的比重都在100%以上。如何扩大股市规模？笔者认为，除了努力增加境内高质量企业上市融资规模以外，关键是鼓励境外高质量的公司在境内上市，其中包括主体业务就在境内的公司，也包括与中国经济没有直接关系的外国企业。吸引外国企业(如已经在世界主要证券市场上市的大企业)来境内上市，本质上讲，就是让中国过剩的储蓄走出去，同时又不面临过大的风险。更重要的是，中国作为世界经济中的大国，必须要有全球化的金融市场，中国的股市必须是国际化的证券市场。因此，下功夫吸引高质量的外国公司来中国上市具有深远的战略意义。

　　事实上，最近一个时期以来，中央政府的一系列文件和政策正是按这一方向展开的。在中央经济工作会议以及最近的总理工作报告中，已经反复提及要发展全方位的、多层次的资本市场。在这种情况下，中国储蓄者在不远的将来应该能够获得他们所期望的、比储蓄更高的资产回报。中国经济增长的实惠和质量将进一步提高。

      促成2006年中国股市牛市的主因并不是所谓流动性过剩。相反，与中国股市处于熊市的前几年比较，2006年的流动性实际处于收缩状态，而不是扩张。认清了这一点，对于我们判断未来股市发展趋势至关重要。央行如果在未来继续采取如小幅加息等货币政策来收缩流动性，并不会改变国内居民出于资产配置的目的而继续持有或者增持股票，而未来中国外贸顺差的变化也不会改变中国股市的趋势。
　　左右中国股市下一步走势的仍然是经济的增长和企业的盈利。如果企业盈利继续超过预期，那么无论是放松还是适当收紧流动性，牛市还将会继续。如果企业盈利低于预期，那么不论流动性如何泛滥，股市一定会掉头向下。流动性不是推动中国资产价格重估的力量，投资者应该密切关注中国经济的增长和企业的业绩。
　　自从中国股市在2006年重现生机以来，市场上很多人都认为是流动性的过剩导致了资产价格的重估，而流动性的根源是巨大的外贸顺差和热钱流入。我们认为流动性只是A股上涨的诸多条件中的一个，但它远远不是过去一年股市上涨的主要动力。过去一年股市上涨的原因有许多，比如股改的成功、公司治理的改善、市场信心的恢复，甚至包括年底的投机气氛，而更为重要的是企业的盈利超出先前的预期。但是我们认为流动性并非股市上涨的主导因素，股市在来年的走势也不会取决于流动性的松紧，我们还是应该关注经济的增长和企业的盈利。

　　股指与货币数量、货币利率没有必然关系
　　日前周小川行长曾表示“流动性与股价水准之间并没有显著的实证关系”，事实正是如此。首先，从过去六年货币供给和上证指数的走势可以看出（图1），从2002年到2004年，股指与M2背道而驰，M2加速的时候股市下跌，而M2减速的时候股市上涨。因此从M2来看，得不出货币泛滥推动股市上涨这个结论。在2006年的牛市中，M2恰恰是在不断地减速。M1的确是在2006年提速，但是M1提速应该是牛市的结果而不是原因。这是因为在牛市中，投资者纷纷把定期的存款转为了活期，推高了M1的增长。
　　其次，我们发现在过去的若干年中，A股的走势与短期利率之间也不存在所预期的负相关。按理说利率的下降拉低了资金成本和折现率，因此拉高了股票价格；反之利率的上升会打压股价。可是事实再一次说明了中国股市的怪异。从2004年初到2005年年中，当短期利率下降的时候，股市却是在下跌。从2005年年中到2006年秋天，当利率上升的时候，股市反而在不断攀升（图2）。在过去三年中，中国股市与利率的关系完全不是理论所预期的那样。因此不论是从货币数量还是从利率水平看，都不能得出流动性推动股市的结论。

　　流动性在收紧而不是放松
　　很多人还有一个错误的印象，觉得流动性越来越泛滥，在2006年的牛市里尤为严重。事实恰恰相反。在2006年，流动性其实要比之前的两年更紧而不是更松。比如在2006年，M2增速是不断下降的，从年初的19.2%下降到了年底的17%。除了2006年年底的两个月外，利率是在不断上升的。比如7天回购利率从2006年年初的1.2%上升到了秋天的3.2%。在年底下跌之后，该利率现在又回到了2.7%。
　　许多其他指标也显示了在牛气冲天的2006年，流动性是被收紧而不是被放松的。比如许多人觉得外资大量涌入在国内股市上兴风作浪。其实热钱流入最多的年份应该是2004年，而不是2006年。事实上，在2006年秋天曾出现了热钱的净流出。我们可以从外汇储备的增加中减去顺差和直接投资来大致估算流动资金和热钱的规模（图3）。虽然这个口径不是最精确的，但是它的趋势足以说明问题。这样估算出来的热钱在2004年高达1150亿美元，在2005年是430美元，在2006年是130亿美元。虽然在2006年外汇储备增加2200亿美元，创历史记录，但是如果用更有意义的增长率计算的话，2006年30%的外储增长率要小于2003年至2005年的41%、51%、和34%。
　　另外从国内的各类货币环境的指标来看，也得不出流动性在2006年尤其泛滥的结论。比如超额准备金率在2004年的12个月平均为6%，在2005年平均为5.5%，而在2006年平均只有3.9%。如果除去12月份，2006年全年的超储率一直在下降，从年初的4.5%下降到了11月的2.8%。
　　最后，顺差和资本流入是否会最终转化为国内的流动性还取决于央行的对冲力度。央行在2006年发行央票3.7万亿元，三次提高准备金率，一共冻结资金4890亿元，其对冲强度远远超过以往几年。央行在2004年仅仅对冲掉了外汇占款的38%，在2005年对冲掉了外汇占款的58%。虽然由于外贸顺差的增加，外汇占款在2006年猛增，但是央行积极使用央票和准备金率，对冲掉了2006年外汇占款的近80%。事实上在2006年，未被对冲的外汇占款、即最终转换为国内流动性的部分还不到2004年的一半。另外，从基础货币的增长到货币乘数的变化，我们都可以发现2006年的流动性环境要比之前几年更为紧缩。

　　中国的银行储蓄是无效约束
　　那么，用于巨额基金申购和打新股的资金从何而来呢？其实答案很简单—这些资金绝大部分来自于居民和企业的储蓄，也就是流动性的存量。这也就是为什么居民储蓄的增速从2006年初的20%左右下降到了年底的14.6%。但是请注意，这笔储蓄也并不是2006年才有的，而是多年以来就一直就在银行的账户里面。在2003-2004年当储蓄利率只有1.98%、通胀一度高达5%的时候，股市仍然是熊市，储蓄仍然在银行沉睡，反而倒是在2006年储蓄利率升到2.52%的时候储蓄才开始苏醒并离开银行涌向股市。这恰恰说明了是别的力量而不是所谓的流动性推动了过去一年的股市。储蓄流向股市只是一个典型的资产重新配置。
　　我们并不否认在成熟市场里流动性对资产价格的影响。事实上在发达国家，资本市场对流动性环境是非常敏感的。原因在于当发达市场的金融资产配置已经处于大致均衡状态的时候，流动性是一个有效约束条件。这时如果流动性这个约束收紧的话，资产价格会下跌；如果流动性这个约束放松的话，资产价格会上升。所以我们并不否认全球的流动性作用，比如日本在1980年代末的流动性泛滥吹出了日本的资产泡沫，近年来全球的流动性问题推高了美国债券的价格。
　　而多年以来，作为一个流动性存量概念的储蓄对于中国股市来说一直是一个无效约束。中国的资产配置原来就不是处在一个均衡位置，居民资产配置过于单一，只有储蓄、房产和股票。如果最优解不是在边界上而是在边界内部的时候，这个约束条件就是无效约束—小幅收紧或放松这个边界约束不会影响到最优解。举例来说，有这样一支军队，他们的武器弹药一直充足、从不短缺。但是他们在2004年打了败仗，在2005年又打了败仗，但是终于在2006年大获全胜。难道我们会认为制胜之道是弹药充足吗？显然不是。弹药充足只是诸多帮助制胜的条件之一，但绝对不是转败为胜的关键因素。中国的股市和流动性的关系就是如此。

　　货币政策仍然应该针对实体经济，企业盈利决定股市走向
　　对流动性认识的正确与否会很大程度地影响我们对很多问题的判断。首先是如何判断货币政策的倾向。如果我们认为是流动性泛滥导致了资产价格重估乃至资产泡沫的话，那么央行就有责任针对资产价格急剧地收紧货币政策；如果所谓的流动性问题只是储蓄提供了一个无效约束的话，那么目前包括准备金、利率和央票在内的货币紧缩政策对资产价格的影响将十分有限。事实上，在过去一年多时间里的五次提高准备金率和两次加息对资本市场的压制作用十分微弱。虽然在目前这样的高位上，加息对市场的心理影响会比之前要大一些。但是如果想要通过准备金率和加息等手段将储蓄这个存量从无效约束变成有效约束，即使得储户觉得存款利率高得不再值得去买股票的话，所需要的货币紧缩幅度就要超过实体经济的承受能力。具体地说，就是如果把存款利息提高0.27个百分点，其对股市的影响只是昙花一现；而如果把利息提高三四个百分点的话，这的确会给股市降温，但是这对实体经济的成本却过于高昂。所以我们预计，未来货币政策的目标仍将是实体经济中的信贷、投资和通胀等变量，附带地影响资本市场。
　　对流动性的认识还决定了我们如何判断未来股市的走势。如果相信流动性推动资产重估的话，那么一旦贸易顺差大幅减少，将导致流动性的枯竭和资产重估的停止。而我们认为，如果真的出现贸易顺差减少，它对市场的影响主要还是通过企业的盈利，而不是流动性。这是因为央行仍然可以通过增强或减弱对冲的力度来减少或加大流动性的增量，而作为流动性存量的储蓄本来就是个无效约束。
我们认为，左右股市下一步走势的仍然是经济的增长和企业的盈利。如果企业盈利继续超过预期，那么无论是放松还是适当收紧流动性，牛市将还会继续。如果企业盈利低于预期，那么不论流动性如何泛滥都无济于事，股市一定会掉头向下。流动性只是牛市所需要的诸多必要条件之一，但不是推动中国资产价格重估的力量，投资者还是请关注经济的增长和企业的业绩。

      今天和Dow的一帮好朋友小聚了一下，发现大家都有了些变化，尤其是Peter，已经完全成功人士的派头了，用Jephrey的话说就是：有房有车，无固定女朋友——成功人士的最新定义。
      Elsa要去广州了，而且以后除了出差，可能也不会回来了，sigh。。。不过今天才知道Jennifer原来已经回上海了，我真是hzhj啊。Jephrey变得敦实了，Elsa的体重据说也达到了历史最高水平，且记录还在不断被刷新，看来工作后都会发福的，我现在要开始跑步迎接即将到来的民工生活了。Kevin变化不大，最大的变化可能就是搞定了一套房子和再也不在CA叫外卖了，哈哈。Kelly jj终于为了爱情放弃了Dow的工作，据说1国庆节要结婚了，祝福！
      Elsa去广州前希望大家可以再聚一次，所有人都参加的聚会～ 

      几个月以前，小孩跟我说要结婚的时候我着实被吓了一跳，今天收到他发来的宴席的具体安排，才意识到这件事情将在两周后切实的发生。以前一直以为小孩会是我们这群人里面最后一个结婚的，不止因为他的年龄是最小的，主要是长的实在太幼稚了，但是现在他成了第一个。
      在长辈的眼中，结了婚才真正算长大成人了，所以我们以后再也不能叫“小孩”了，反而我们才真正还未长大。
      祝福小孩，也期待两周后的见面。

      上午刚在  7 厅看完数字版的香港最新的影片《明明》，主演是周迅、吴彦祖、张信哲、杨佑宁、杨恭如。

      电影里面，周迅一个人分饰两个角色，一开始就是黑头发周迅和吴彦祖在床上浴缸里翻滚，两个人累了之后，周询问吴彦祖他最想要的是什么，吴彦祖说，想要五百万到哈尔滨（“腰缠十万贯，骑鹤下扬州” 的升级版本）。然后黑头发周迅就拿了一个塑料提兜，到张信哲开的赌馆那里去拿钱。张信哲很痛快地就给她了，但黑头发周迅临走的时候，拿走了一个桃木盒子，张信哲不干了，他手下的打手开始大打出手。黑头发周迅竟然是个侠女，手使一把算盘珠子？乱弹一气。这珠子威力无比，人挡杀人佛档杀佛！在打碎了桌上玻璃杯和啤酒瓶之后，放倒了所有小喽罗，然后把养鱼的水族箱打碎，水和鱼一起流淌下来，把杀手给冲倒了。

      然后黑头发周迅就跑，张信哲的打手们就追。张信哲很洒脱地说，钱可以拿走，但盒子一定要还给我。黑头发周迅实在逃不脱了，就把装钱的包给了门口接应的小弟，分头逃跑。这小弟跟橄榄球运动员一样，撞翻了所有的杀手喽罗，怀揣五百万一千元一张的港币，扬长而去。在接头的时候，忙中出错，碰上了橘红色头发的周迅，抓起她的手就跑。杀手喽罗们就追，黑头发周迅弹起一颗算盘珠子，一家伙就把一辆汽车的轮胎给打破咯，结果这辆车挡住了杀手喽罗们，橘红色头发的周迅和小弟拿着钱跑了。他们找到了蛇头，从香港偷渡到了上海？然后在上海闲极无聊，踏上了去哈尔滨的列车。碰巧的是，黑头发周迅也在这辆列车上，吴彦祖也在这辆列车上，杀手也在这辆列车上（我顶导演个肺呀）！

     

      吴彦祖找妈妈，怎么找也找不到，最后就凭记忆中的片段，到哈尔滨去。在火车上，张信哲派出的杀手喽罗又给了黑头发周迅一箱  500 万港币的钱，结果黑头发周迅打开箱子数钱的时候，一阵毒雾从钱中散发出来，黑头发周迅晕倒在地（我也晕倒了），很快当她醒来，杀手在看完手表之后，认为黑头发周迅已经中毒，于是开始在车厢中寻找她。

 

      黑头发周迅违背了同黑社会老大张信哲的约定，私自打开了桃木盒子，发现了一个惊天秘密！出于嫉妒恐惧，她把盒子里的东西烧了。中了毒的黑头发周迅在火车里奔跑，一头窜进了一个车厢，竟然是橘红头发的周迅和她的小弟，然后黑头发周迅很不负责任地将桃木盒子塞进橘红色头发周迅的手里，然后他们就跑，杀手就追，他们一头跑进一个车厢，发现了吴彦祖！吴彦祖就和杀手对打，杀手没影了。世界清静了！吴彦祖和橘红色头发的周迅以及她的小弟在两根铁轨上谈判，橘红色头发周迅扑向吴彦祖问他为什么不爱她？（原来他们两个认识）。最后三个人打得头破血流，吴彦祖很霸道地把桃木盒子给抢走了，橘红色头发的周迅和小弟从昏迷中醒来，抱头痛哭。

      吴彦祖跑到偏僻的地方在大雪中打开了盒子，发现是个空盒子。这时，一个令所有观众毛骨悚然的画外音响起，是张信哲在读这封信，张信哲在信中承认，他是吴彦祖的妈妈！！！我当时就崩溃了！

 

      张信哲最后竟然宣称他是吴彦祖的妈！变性后成为香港黑社会老大！

      影片最后最最令人崩溃的，是打出一行字幕：

      献给所有的母亲！

      这个导演，该拖出去油炸

致  谢   

硕士论文从开题到完成中间大约经历了一年的时间，当我终于提笔开始写下后记的时候，我突然觉得这已不仅仅是在为这篇文章画上句点，而是在为我这三年来的学习生活写下总结。

在过去的三年中，我要特别感谢我的导师周蓉副教授，感谢她三年以来在学习生活上对我的帮助和指导。本文完成的每一步，从选题、提纲到初稿的完成直至最后的修改和终稿的成文，无不凝结着周老师的心血。除了学习上的悉心指导，周老师还在待人处事上给了我极大的影响，为我不久的将来走上工作岗位打下了良好的基础。

在管理学院的三年里，我要感谢给我传授知识的管理科学系的各位老师，正是你们孜孜不倦的教导，开阔了我的视野，丰富了我的思想，让我对管理科学的各个领域有了广泛而深入的了解。我还要感谢管理科学系2004级硕士班的全体同学和29楼501的全体室友，感谢大家共同营造的团结友爱，互帮互助的集体，让我度过了快乐而充实的三年时光。

在本文的写作过程中，我要特别感谢新加坡南洋理工大学的Michael Li教授，感谢他为本文提供的宝贵建议。感谢肖文莉同学一直以来与我共同探讨收益管理的问题，并在我论文的写作过程中为我提出了许多中肯而有建设性的意见。

最后，我要感谢我的家人一直以来对我默默的支持和无私的奉献，我的每一步成长都与你们的付出息息相关，你们是我进步最大的动力。

 

 

                                                                              王昊  于复旦北苑

                                                                                     2007年5月

The Keys to Your Heart

http://images.blogthings.com/keystoyourheartquiz/heart.jpg" height="100" width="100"> You are attracted to those who are unbridled, untrammeled, and free. In love, you feel the most alive when things are straight-forward, and you're told that you're loved. You'd like to your lover to think you are loyal and faithful... that you'll never change. You would be forced to break up with someone who was emotional, moody, and difficult to please. Your ideal relationship is lasting. You want a relationship that looks to the future... one you can grow with. Your risk of cheating is zero. You care about society and morality. You would never break a commitment. You think of marriage as something that will confine you. You are afraid of marriage. In this moment, you think of love as something you thirst for. You'll do anything for love, but you won't fall for it easily. What">http://www.blogthings.com/keystoyourheartquiz/">What Are The Keys To Your Heart?

 

      我终于还是迫不及待的看了枪版，倒不是舍不得钱去影院看，只是大过节的一个人跑去看电影实在太煞风景了，可惜枪版画面实在太暗，加上没有字幕，我倾尽全力也只是看了个囫囵，所幸的是这种漫画式的电影以我这样的智商就是不要对白也能看懂七、八分。
      除了偶尔故作侨情的看一两部文艺片外，蜘蛛侠这样的电影是我看电影的主力，主题明确（先别管认同不认同），情节简单，场面火爆，再加上美女帅哥的感情戏，看电影不就图个乐子吗？让人不动大脑也能获得享受的电影绝对是好电影，这  从其一上映便刷新单日票房纪录便可见与我持相同观点的人还是不少的。
      第三集的蜘蛛侠讲的是choice的故事，每个人都会有不同的选择，顶住诱惑，做出正确的选择，才能笑到最后。虽然里面充斥的美国式的英雄主义也让我稍稍觉得有点不爽，但是当蜘蛛侠出现除暴安良，大街上的民众欢呼雀跃的时候，我竟然感到回到小时候看卡通片的时光，那种激动的心情我在看圣斗士、变形金刚以及许多其他大同小异的卡通片的时候也曾经有过。
      这一集的情节还让我想到了声名远播的中国武侠片。以前看武侠片的时候觉得匪夷所思的是为什么邪门的武功总是两三天就能练到天下无敌，而名门正派的武功练个几十年还是被一打就打成猪头。蜘蛛侠明显也走入了这个套路，那个黑黑的搞不清什么生物的东西一附体就立刻通天下地，让人对这样的能量欲罢不能。然后最后在Eddie选择与这个**黑生物的同归于尽的时候再升华一下主题，人还是一定要做对选择阿，选择邪恶的力量终归是死路一条。起承转合，一气呵成，所以说美国电影人还是挺有才的。
      制作也是不错的，至少沙人的制作让我觉得fantanstic！！而且我一看到沙人出场就想到可以用水对付，与中间的一个情节不谋而合，我实在太有才了！！
      最后说一句，一直不觉得演蜘蛛女的演员pp，可能这就是中西方审美的差别吧。不过据说第四集她要辞演了，又多了一个期待的理由~

 

      不管心里愿不愿意，我都必须直面这样的现实，这个五一将是我作为学生的最后一个长假了。两个星期以后我将开始我的民工生涯，两个月以后我还将签下一纸卖身契，那时七天长假将成为可望不可及的奢侈品，不过真正令人发指的是我现在对这样的生活竟然心存向往。。。
      五月一号一整天都呆在宿舍里，除了吃饭出去了两趟，对，是两趟，因为早上起床已经是吃中饭的点了。今天在民工版闲逛的时候发现对于这样整天呆在房间里的人有了新的名词——“宅男”，这个名字我很喜欢，因为我大部分时间都是“宅男”。互联网给了普通人表达和宣泄的空间，所以我们每天都会听到新的名词，我们不知道原创的人是谁，也不需要知道，只要跟风用就行了。网络给喜欢寻根究底的人提供了有力的工具，但也足以让他们歇斯底里。
      接下来的两天跟豪放的肖博士和很有才的吴博士逛了乌镇。由于有了朱家角一日游的恶劣印象，我本来对乌镇是不抱什么希望的，但就是这样低调的心态给了我惊喜。乌镇的开发明显的比朱家角来的大气和长远，比如古镇里的住户不能经营生意，这一点就比一条街上都是卖蹄膀、甜藕和大麦茶的朱家角不知要高明多少了。新开发的西栅要更漂亮一点，可惜为了省钱，我们只去看了夜景。吴博士说夜景比白天更好看，希望这不是在安慰我。西栅街上的民宿让我印象深刻，外表古朴，内部豪华，，很适合低调的我，将来有钱了可以来镇上享受一下十天半月的休闲时光。
     从乌镇回来后我又做回了“宅男”，起床、吃午饭、整理论文、上bbs，吃晚饭、上bbs、看电视、聊天，两点钟左右上床睡觉，生活错位的规律着。五一长假的世界是不正常的，所以我才适应着变得不正常。故宫一天接待了十几万人，长城也毫不逊色，等到长假结束，一切尘归尘，土归土，我也要试着规律起来了，以开始迎接民工的幸福生活。
      计划着剩下两天把论文整理完，8号之后回家一趟，或是一次短途旅行，然后开始找房子，办护照，处理毕业事宜，然后卷铺盖走人。好久没更新blog了，今晚终于想起来应该过来废话几句。天气预报说明天最高气温30度，看来可以继续做“宅男”了。